緒論：寫作既是個人情感的抒發，也是對學術真理的探索，歡迎閱讀由發表云整理的11篇投資管理公司行業分析范文，希望它們能為您的寫作提供參考和啟發。

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我們相信，為了成功地建立高人一籌的投資組合，投資者在行動之前需要花足夠的時間和精力，對投資管理人的基本面、投資風格以及業績規律進行深入的了解和掌握。如果投資者依靠業績指標作為主要的決策依據來建立基金組合，不僅不會得到顯著的超額回報，還往往會導致頻繁而不必要的轉手和隨之而來的交易成本。

檢驗業績指標的參考性

我們可以用一個歷史實證來檢驗一下這個觀點。

假設我們是一般的投資者，想要使用股票基金來建立一個股票投資組合。我們的投資目標是超越滬深300。我們決定按同業一年期的夏普比率排名把市場上的股票基金分為四組，形成四個“模型組合”。

其中， 構成模型組合甲的基金在之前的12個月里創造出了相對最好的單位風險回報。組合乙、丙和丁中的基金逐一次之。每一個模型組合將資金平均分配到旗下的單只基金。

在模型組合開始運作后，每隔一個月我們就按照該月底更新后的夏普比率對所有可用的基金再次進行排名，根據這一更新后的排名結果重新調整各個模型組合。圖1用不同的顏色顯示了各個模型組合在每個季度的回報排序。顯然，沒有一個組合可以持續地保持領先。

造成上述回報隨機性的具體原因多種多樣。首先，以過往業績為基礎建造的投資組合，即使考慮了風險因素，也不一定能持續過去的好業績。業績指標不能預測未來業績的根本原因，在于它們無法區分業績中的技能和運氣的成分。運氣可以在短期內制造出很多干擾，使最有能力的投資管理人顯得表現不佳，而沒能力的投資管理人魚目混珠。單純以業績指標為準則建立投資組合，就可能把真正有技能的管理人和那些一時走運的管理人混到了一起，從而攤薄了真正有技能優勢支撐的業績，業績隨機性的產生也就不足為奇了。

其次，單一比率無法反映所有影響績效的因素。通常，這些指標只能反映過往業績的某一特定方面。投資者可以使用這些指標來發現針對投資管理人的問題；但是以這些指標作為選擇投資管理人的惟一條件就不太合適。

如果說以季度為周期來比較組合的表現過于短期，那么，讓我們來看看這四個模擬組合從2005年7月開始的累計回報究竟如何。圖2顯示了將100元投入到四個組合中在每個月末的凈值變化。

我們可以發現，在從2005年7月到2007年6月兩年的時間里，四個組合的凈值在多數時點上幾乎沒有什么區別。這一圖表似乎告訴我們，僅僅從2007年7月市場開始呈現下行趨勢時，四個組合的累計凈值走向才發生了變化。但是，組合甲和乙之間仍舊保持了很小的差距。更重要的是，在相對較長的一段時間里，沒有一個模型組合可以超越基準。也就是說，以歷史業績為基礎構筑的投資組合沒有能夠達到既定的投資目標。

讓我們再換個角度，看看這四個組合的滾動回報是否有明顯的差異。投資者可以在每個月的月底計算過往12個月的回報，從而形成以月為頻度計算的滾動12個月回報序列。下圖（圖3）就顯示了四個模型組合12個月的滾動回報比較。與累計回報的比較結果類似，我們很難從這幅滾動回報圖上區分四個組合的業績，其中組合甲和乙之間的區別尤其不明顯。

以上這些分析，都進一步證明了單靠過往業績指標，即使考慮了風險因素，按規則有序投資，也并不能給投資者帶來顯著的回報優勢。事實上，這種做法還會產生一個相當嚴重的副作用，就是高昂的交易成本。

讓我們首先來看看各個組合內部的基金周轉率。這里，我們將周轉率定義為某一周期期末被剔除出組合的基金數除以期初該組合持有的總基金數。下圖（圖4）就顯示了按季度計算得到的四個組合的基金周轉率。

很明顯，這四個組合每個季度的累計周轉率都在30％到190％之間，說明在每個季度中組合的30％到190％的倉位發生了變化。這無論在哪個市場都會被認為是過高了。事實上，投資者在買入基金時需要支付申購費，在賣出時也可能需要支付贖回費用。真正的交易成本，應該綜合考慮被剔除出組合的基金數和被加入組合的基金數。

我們假設一般投資者申購股票型基金的費用為1.5％，通過多種打折渠道，實際支付的申購費約為0.6％。而贖回費通常為0.35％到0.5％。為了便于計算，我們暫且假設平均的贖回費用為0.4％。基于我們已經得出的季度交易數據，四個組合在三年間所產生的平均年度交易費用在2.5％到5％之間。如此高昂的交易費用，可以輕而易舉地抹去一個組合所能取得的超額回報。因此，在實踐中要超越滬深300，投資者單憑這些模擬組合的規則進行投資將會難上加難。

美國的一項實證研究佐證了我們的觀點。這項研究顯示，投資管理人在被聘用之前三年往往有著相當好的過往業績；然而，在被聘用后的任期中，這些管理人取得的費前超額回報僅略高于零，約為0.5％。研究還顯示，因過往業績表現較差而被解聘的投資管理人，在被解聘后三年中取得了約為每年1.4％的超額回報。這一進一出，機構投資者的更換決策就導致了每年1％的機會損失。

回歸基本面分析

我們承認，過往業績指標排名的基金經理中有一些（但不是全部）的確是具備了高人一等的技能，但是我們也要強調，有能力的基金管理人也會時不時地得到較低的排名。這一現象背后的推動者就是概率的力量，也可稱為運氣。

從投資管理行業誕生之日起，基金經理們就一直努力憑借自己的技能來戰勝運氣（主要是針對壞運氣）。而基金的投資者和他們的投資顧問，也努力地去發掘和獲得具備技能的投資管理人。運氣在短期內可能會取得一時的領先，可是在長期要戰勝市場上的其他對手需要的還是技能。過往業績指標之所以缺乏功效，是因為單憑它們無法有效區分運氣和技能；用它們來構筑組合，會混雜技能和運氣的成分。要這樣的組合來戰勝基準自然不易。

要選擇優秀的投資管理人，投資者就必須進行“定性為主、定量為輔、兩者結合”的基本面分析。

首先，投資管理公司是否具備一個“理想”的業務模式，其內部的自我約束機制是否符合旗下投資經理的投資理念，并在很大程度上得到有效執行，應該是投資者關注的一個重要問題。

一些銀行和保險公司之所以積極建立自己的投資管理公司，是因為后者不需要大量的資金投入，卻可以加大業務的多樣化。但是，一個常常被忽略的問題是，在投資管理公司中管理人力資本的重要性不亞于銀行對于財務資本的管理；兩者都要求非常高超的智慧，但是運用的工具和方法卻截然不同。

要成功地發展投資管理公司，股東和高管就必須要深刻理解這個行業的周期性特性，對旗下的投研人員提出合理的要求，并且提供良好的運營環境。當母公司在投資管理領域套用其他金融運作思路，或者母公司本身的財務狀況發生動蕩時，投資管理公司的發展和穩定就可能增添不少變數。

第二，投資管理人是否具備一個高質量的投資團隊，與其最終的業績是緊密聯系的。我們發現，優秀的管理人和拙劣的管理人往往具有一些共同的特點。比如，這兩種人常常都是非常自信的。要識別誰是真正有能力的投資專家，我們需要系統地了解他們在自我激勵、信息處理和決策三個方面的行為表現。同樣重要的是，我們不僅要評估投資團隊中的個人，還要判斷團隊成員作為一個整體運作的效率。

第三，投資管理人的投研流程是否體現其競爭優勢，是保持其長期業績的關鍵之一。過于頻繁的相對業績評估（短期業績壓力），往往使得投資管理人在思考基本面的同時采取非常短期的分析視角。這最終導致投資管理人在長期和短期兩種不同的投資理念之間難以準確地自我定位。

事實上，基金的基本面分析涵蓋一家基金公司運作的多個方面，并且從公司層面一直深入到團隊和產品層面。而構筑一個有效的多樣化的投資組合，是基本面分析的另一個重要功能。

設想投資者成功地找到了兩個投資技能出眾的投資管理人。從長期來說，這兩個投資管理人都能夠戰勝投資基準，并且表現出類似的波動水平。如果兩個投資管理人的風格非常類似，那就意味著在同一市場環境下，兩者傾向于同時跑贏或者跑輸基準。由這兩個投資管理人構成的組合仍舊可以在長期戰勝投資基準，但是無法獲得明顯低于單個投資管理人的波動水平。

現在假設這兩個投資管理人有著截然不同的投資風格，這導致他們在同一市場環境下會產生不同的回報：一個在跑贏基準的同時，另一個可能會跑輸基準。將這兩個投資管理人組合在一起，我們仍舊可以預期在長期戰勝基準；不過一個額外的好處是，由于兩者的投資風格不同，我們可以利用兩者在短期的業績差異，一定程度上達成回報波動的互補，有效降低組合回報的波動性，從而提高投資效率。

那么，如何識別不同的投資風格，就是達成這一投資有效性的關鍵步驟。基本面研究可以深入到投資理念和流程的層面，因而能夠幫助投資者界定投資風格的差異。如果投資者僅僅依賴過往業績指標（尤其是短期的指標）來篩選投資管理人，那么很有可能篩選出一群風格相近的管理人。這是因為，在一定的評估周期內某一類型的投資風格可能會更多獲益于市場環境，獲得比其他投資風格相對更佳的回報。這樣，投資者就無法在其組合中分散投資風格，提高投資效率了。

在選擇投資管理人、構筑組合的過程中，定量分析仍是一個重要的組成部分。我們不指望通過過往業績的計算來發掘一個萬能的決策指標，而是使用這些分析來識別問題、核實我們的判斷。

篇（2）

市場波動劇烈信托型私募基金業績分化

2007年下半年A股市場走勢可以分為兩個階段，第一階段從7月初到10月中旬，市場呈現單邊上揚的走勢；第二一階段從10月中旬至12月末，市場呈現震蕩下跌的走勢。信托型私募基金下半年的業績能夠反映出在經歷了一次中期時間段的漲跌輪回后，各家私募基金的投資管理能力和風險控制能力究竟如何。數據顯示，深國投一億龍中國2期、廈國投一國軒一號、深國投一景林穩健等5只產品位列下半年收益率前五名(表1)。而李振寧領銜的上海睿信3只產品收益率列在末位。除此之外，趙丹陽領銜的深國投一赤子之心系列產品和平安－pureheart系列產品收益率也都在10％以內。(表2)

而2007年7月2日至12月20日同期，上證指數漲幅為32.01％。除了深國投一億龍中國2期、廈國投一國軒一號與上證指數收益率大致相當外，其余多數信托型私募基金產品均明顯跑輸上證指數。當然，這其中扣除了作為信托產品投資顧問的私募基金管理人所提取的盈利部分的業績提成。(投資顧問費)

從數據中可以看出，在下半年市場經歷了一輪完整漲跌過程的背景之下，私募基金陣營開始加速分化。收益率最高的產品是收益率最低的產品的77倍。如果說公募基金選擇的是投資團隊化的運作模式，那么私募基金往往更加崇尚個人英雄主義。由于私募基金特別強調靈魂人物在投資管理過程中的核心地位。因此，對于基金投資人來說，由于私募基金經理人判斷失誤所引發的風險是不容忽視的。

信托型私募基金背水一戰

我們尊重私募基金不同類型的投資理念、投資風格和投資策略。但是，我們必須承認在不同的市場環境下，不同的投資理念和策略可能會出現截然不同的投資結果。這是證券市場的客觀規律，我們不贊成完全以理想主義者的態度對待真金白銀的投資。2007年信托型私募基金輸給公募基金的現實將私募基金推向了十分尷尬的境地。私募基金的領軍人物――赤子之心資產管理公司總經理趙丹陽已經于新年伊始宣布，將清盤旗下所有信托型產品。這一信號表明，如果私募基金的表現不能體現出優于公募基金的投資管理能力和業績，那么高額的業績報酬提成便難以持續。因此，2008年對于信托型私募基金來說，是證明自己的最后次機會。

不過，對于信托型私募基金來說，也并非完全沒有勝算。

首先，經過了2006、2007年的大幅上揚后，市場估值水平迅速提升。2008年的市場上漲動力更多的來自上市公司業績提升而非估值的提升。因此，2008年A股市場的系統性風險在上升，市場指數的波動幅度會進一步加劇，個股的分化不可避免。很多私募基金的長處就是在震蕩市中尋找超額收益。優秀的資產管理人完全可以通過選股與擇時的操作來平滑市場大幅波動的風險。因此，在這種市場環境下，抗風險能力強的私募基金產品可能會有更為上住的表現。從今年11月份以來的數據已經可以看出，以廈國投一國軒一號為代表的產品逆勢出現大幅上漲，大大跑贏市場和公募基金，表明優秀的私募基金管理人正在嶄露頭角。

另一方面，信托公司對于私募基金的投資組合、持倉比例等方面的限制也在進步放開。靈活操作本身就是私募基金的優勢。完全按照公募基金的持倉比例要求信托型私募基金也不盡合理。隨著單只股票持倉比例的放開，信托型私募基金的業績有望出現明顯的提升。

關注抗風險能力強的信托型私募基金產品

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一、中國創業風險投資現狀分析

（一）創業投資的機構和資本規模

科技部組織的對全國創業投資機構進行的調查數據顯示，2008年，與國內外證券市場、全球創業投資業的大幅萎縮形成鮮明對比，中國的創業投資逆勢上揚，機構數、管理資本總額持續增加。2008年，中國創業投資機構數量達到464家，比2007年增加81家，增幅為21.1%，為有統計以來最多的一年。

2008年創業投資管理的資金總量延續了自2004年以來的增長勢頭，達到1455.7億元，比2007年增加了324.8億元，增幅為30.8%。2009年，由外資機構主導的投資總量為133.50億元，占總投資額的42.16%；本土機構主導的投資總量為183.14億元，占總投資額的57.84%。

（二）創業投資機構的投資和運作情況

2008年，中國的創業投資的投資金額和項目數量都大幅上升，投資項目達到了1211個，投資資金達到了274.2億元。截至2008年底，中國創業投資機構累計投資6796項，投資高新技術企業（項目）數達3845項，占累計投資總數的57％；累計總投資額達到769.7億元，其中向高新技術企業（項目）的投資額達到了427.4億元，約占到60%。與2007年相比，2008年中國創業投資對高新技術企業（項目）的投資數目增幅較小，但對高新技術企業的投資額增加了約132億元。

2008年，中國創業投資的行業分布在22個行業，其中，投資金額排名前五的行業是傳統制造業，其他行業，金融服務，新能源、高效節能技術，以及軟件產業，集中了當年50.4%的金額。

二、公共財政框架下的創業風險投資發展：從三個維度分析

（一）財政資金引導

財政資金來源納稅人，所運作的目標必須要維護和體現納稅人最根本利益。在這種思維主導下財政資金介人創業投資必然是追求政府財政資對社會資金的引導目標。具體而言，政府基金可以采取三種不同的投資方式開展風險投資：

1.間接投資方式：為有效地利用商業性創業投資機構的運作機制，引導社會資金，政府基金可參股一些投資理念和投資方向與其基本一致，具有一定規模、管理規范的創業投資公司（各種所有制，中方出資比例超過50％），由政府基金的投資管理委員會認定參股創業投資公司，被參股的創業投資公司、基金具體負責投資工作。政府基金的管理機構作為投資主體參與參股創業投資公司的董事會，不參其與日常管理，但可為其推薦投資項目。

2.委托投資方式：為培育和發展創業投資的專業化管理隊伍，推動形成所有權與經營管理權相對分離的創業投資管理體制，政府基金可委托經投資管理委員會認定的專業投資管理公司負責投資項目的篩選及投資后監管。受托的投資管理公司應具有一定的地域、項目優勢和較好的投資管理經驗。政府基金的管理機構負責投資審查，但不參與投資項目的日常管理，由投資管理委員會批準立項。

3.直接投資方式：對于少數技術含量高、政策性強、風險相對較大、影響面較廣的項目，由政府基金的管理機構直接投資，由投資管理委員會批準立項。

為體現政府資金的引導性，政府基金的投資應該保持在一定的比例以下（一般不應超過企業注冊資本的20％）。同時，為體現組合投資原則，在每個項目中，至少應有一家以上的共同投資伙伴與政府基金一起投資。為充分體現政府基金的政府意志，同時考慮我國創業投資起步時間不長，為防范風險，政府基金的投資管理委員會應由政府主管部門、政府投資主體的代表以及證券、銀行、投資、技術等專家組成，決策政府基金的所有重大事宜。

（二）財稅政策

根據我國創業風險投資發展要求和具體國情，完善現行風險投資財稅政策可以從幾方面入手：一是對投資者實施稅收鼓勵。為吸引更多的社會資金投向創業風險投資領域，應專門制定針對創業風險投資基金投資者的稅收優惠政策，對基金的投資者采取史多的優惠稅率政策，提高個人和機構投資者通過專業性創業風險投資機構從事創業風險投資的積極性；二是降低創業風險投資機構適用的所得稅稅率。可以參考目前有些地區把創業風險投資機構視作高科技企業的做法，對創業風險投資機構的企業所得稅采取減半征收或者按照巧%的稅率征收；三是對創業風險投資機構從被投資企業取得的管理咨詢收入給子免稅。

（三）法律保障體系

我國要實現風險投資稅收服務于風險投資進步的目的，必須加強風險投資立法，建立健全有關風險投資稅收法律體系。借鑒國際經驗，我國風險投資法律體系的建立和健全應該分為三個步驟進行，首先，制定《風險投資法》，然后以此為基礎制定《稅收促進風險投資發展進步條例》，使稅收支持風險投資發展進步的工作走上法制化和規范化的軌道。其次，開征“風險投資發展進步稅”。再次，以《稅收促進風險投資發展進步條例》和《風險投資發展進步稅暫行條例》為基礎，輔之以其他稅收法律法規，在風險投資過程的不同階段，分別采取不同的政策措施。最后，制定《促進企業技術創新基本法》，對目前零散的國務院、財政部、國家稅務總局各種通知、規定中的具體稅收優惠政策進行歸納梳理。

篇（4）

水上樂園設備生產制造商業計劃書

項目地址

中國xx

項目背景

廣州XX水上樂園設備制造有限公司擁有國家質量技術監督總局頒發的《特種設備制造許可證》和《特種設備安裝改造維修許可證》，是特種水上游樂設施許可生產的企業，成為國內為數不多的雙證齊全的水上游樂設備供應商。

公司不僅積累了豐富的行業經驗，開拓了大量穩定的優質客戶資源渠道，而且促進了公司的品牌影響力迅速提升，產品知名度大幅度提高，企業的發展潛能巨大。

據研究院研究顯示：水上樂園作為新興的主題公園，是旅游資源的重要組成部分。它與其他旅游資源的相互整合，可以極大地帶動一個地區旅游業的發展，因而受到政府部門的重視和支持。作為一個新興的產業，在目前供給不足的情況下，廣大的開發商在看到巨大的利益前提下愿意投資水上樂園這行業，從而拉動對水上游樂設備的市場需求。

全球水上樂園仍處在加速發展階段，當前水上樂園以新建為主，新建的水上樂園數量遠超其它類型的主題樂園。而根據設備使用周期及市場發展規律，水上樂園改造升級周期一般為10-15年，國內水上樂園真正的大規模建設始于2007年長隆水上樂園的建成，由此推算，2017年前后可視為國內水上樂園發展的一個節點。在這個階段，老樂園將逐漸開始進行改造升級，如對水上樂園進行主題包裝；進行二三期建設等以擴大水上樂園規模；與其他旅游業態組團開發等。在這個過程中，水上樂園設備的更新始終是改造升級的核心內容，市場需求強勁，前景可觀。

項目融資計劃

本項目的總融資規模為5000萬元，采取股權融資的方式。資金用途主要包括六大部分：

（1）擬投入XX水上樂園設備研發、制造基地；

（2）擬成立仿真植物制造公司；

（3）擬成立旅游規劃設計公司；

（4）擬合作成立游樂設備外貿公司；

（5）擬成立文化旅游投資管理公司；

（6）小股東遺留問題處理資金。

項目總投資估算

本項目總投資為5000萬元。其中：

（1）4500萬元用于本項目的實際建設運營，包括：①佛岡研發、制造基地；②成立仿真植物制造公司；③成立旅游規劃設計公司；④與私人合作成立游樂設備外貿公司；⑤成立文化旅游投資管理公司。

（2）其他的500萬元用于處理小股東遺留問題。

項目經濟效益評價

篇（5）

中圖分類號:F830.59

文獻標識碼:A

文章編號:16723198(2009)20014602

1引言

以天使組織的形式進行投資,能在一定程度上克服信息不對稱問題,提高天使投資者的管理水平和能力,提高天使投資的成功率,促進天使投資的發展。

2天使組織的形式

2.1種子融資公司

種子融資公司是為初創企業提供種子創業資金及后續融資服務的專職金融機構。他們一般是以有限合伙制和有限責任公司的形式存在,參與者擁有共同的投資理念、偏好和經濟外動機,并且基于相互的信任聚集到一起。與風險投資公司、基金的主要區別是:它們一般步尋求外部融資,以合伙人或股東自身的天使資金組合起來投資。

2.2天使投資聯盟

天使投資聯盟是指一些志同道合的天使投資者基于自己的投資需求自發地組織在一起,如共同天使(Common Angels)、天使樂團(the Band of Angels)等。借助天使投資聯盟,天使投資者可以在小范圍內實現信息共享、資源共享、風險共擔與強強聯合。通常是其中一個天使投資者提出他所支持的投資項目,然后大家以其討論該項目的優缺點,進行盡職調查,最終支持的人一起投資。

2.3營利性的中介匹配機構

相對來說,這類天使投資組織的服務最完備,服務對象的范圍也最廣,不但對天使投資者服務,而且對企業家也提供匹配服務。這種天使投資組織的信息主要來源于同天使投資者、企業家的面談或者其他公開出版的資料。

2.4非營利性的中介匹配機構

在這種組織中,創業者提交創業計劃,同時繳納一定的費用得以展示;經過公證達到一定標準的天使投資者交費注冊成為會員,進入數據庫查詢創業計劃,對于自己鐘意的項目即可進行聯系投資。這類組織中最為典型的如美國的天使資本電子網絡(ACE-Net)、歐洲的商業天使網(EBAN)等。

2.5天使投資俱樂部或投資論壇

這類組織通常給他們的成員提供一系列的服務:舉行天使投資者和創業者的見面會、聚餐會;舉行某方面的教育講座,給予一定的指導;給予一定的投資技術咨詢等。

3天使投資者加入天使組織的投資運行機制

3.1天使投資者加入天使組織進行投資的運行模式框架

整個投資運行模式大致可以分為三個階段:

3.1.1天使投資者加入某種天使組織

由于各種天使組織的功能和運行機制是不一樣的,所以天使投資者可以根據自己的需要來選擇適合自己的天使組織。例如,對于那些經驗豐富的成功企業家,他們進行天使投資時缺乏的是良好的項目源,這時他們可以加入天使投資家俱樂部,來收集更多的投資信息。對于那些投資經驗不是很豐富的投資者來說,他們可以加入天使投資聯盟,與其他經驗豐富的天使投資者一起討論研究項目的優缺點,一起進行投資,實現信息、資源共享,風險共擔,提高投資的成功率。

3.1.2天使組織為天使投資者提供投資建議

從而確定要進行投資的天使投資者和要投資的項目。在這個階段,通過天使組織的項目篩選或天使組織會員的共同討論,每個天使投資者根據自己的投資需求和投資原則決定是否進行投資,可能是一個天使投資者對某個項目進行投資,也可能是幾個天使投資者對同一個項目進行投資,還可能是幾個天使投資者對幾個項目進行投資。

3.1.3天使投資者進行項目投資

天使組織為天使投資者提供的個性化投資服務涉及天使投資的各個階段:為天使投資者分析自己的特征,以制定適合自己的投資標準、策略;為天使投資者和企業家牽線搭橋;為天使投資者進行細致的盡職調查,提出合理的投資建議,擬定詳細的投資合約;參與天使投資者與企業架的談判,是天使投資者取得更有利的談判地位,占據談判主動權,簽訂雙贏的合約;天使投資者參與企業管理、監督,評定企業家的業績,充當天使投資家的“預警系統”,并且可提供后續投資建議,為企業尋找更合適和經營管理者;為天使投資者制定完美的退出策略,甚至直接聯系并購對象,充當投資銀行的角色。所有這些服務使天使投資者能夠節約時間、精力,并使其交易更有效率。

3.2天使組織的具體投資流程

這種投資運行模式還有其他一些優點:(1)天使投資者加入天使組織,可以更容易地找到適合的投資企業,投資企業也更容易找到愿意投資的天使投資者,這節約了投資雙方的對接成本和時間成本。(2)促進了辛迪加天使投

資的發展,分散了天使投資者的風險。

4該運行模式的在我國的應用分析――以上海天使投資管理公司為例

4.1公司簡介

上海天使投資管理有限公司(簡稱VCAngel)是由一群年輕的企業家發起,致力于在國內外挖掘商業機遇和優秀人才,專門從事天使投資管理的公司。

4.2天使投資管理團隊組成

VCAngel的管理團隊都是由來自國內外眾多優秀企業家、技術和管理專家以及風險投資專業人士組成。VCAngel的團隊不僅有豐富的投資和財務運作經驗,而且還具有成功創建公司的經驗、扎實的管理及技術背景,同時也有多次創業的經歷。這些單個天使投資者聚集在一起,不僅優勢互補,還擴大了項目來源的渠道。

4.3投資方式

該公司是采用集體決策的投資模式。當有了新項目,首先,通過執行團隊的盡職調查和投票決定是否有投資價值;然后通過公司的一般性會議討論,并由顧問團隊給出相關的建議;然后,團隊成員根據項目的預期投資利潤、自己的投資標準等來決定是否要進行投資;最后,團隊成員進行項目投資管理,并在適當的時候通過某種退出方式退出項目。

5結語

上海天使投資公司就是典型的天使組織投資模式。通過這個例子我們可以發現,這種運行模式存在以下幾個方面的優點:

(1)投資雙方對接方便。由于天使投資者是以組織的形式存在,且宣傳較多,因此,企業很容易找到天使投資者。同時,由于組織內部不同的成員可能有機會接觸到不同的項目源,因此,擴大了組織的項目來源渠道。

(2)辛迪加投資較多,資金規模較大。由于天使組織成員較多,容易達成辛迪加投資,因此,也擴大了對企業的投資資金規模。而且對于那些剛進入天使投資行業的潛在天使投資者來說,可以從其他活躍天使投資者那里學習到很多天使投資的經驗。

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Abstract: The agent system is a principal-agent behavior; the management of construction projects was deal by the professional and technical qualifications as well as the corporate units with management ability. Although the agent system in the country have experimented for many years, but there are still many problems in the use of practice. This article is aimed put out some reasonable suggestions for agent system main problems.Key words: agent system; perfect; countermeasures

中圖分類號：TU2 文獻標識碼：A 文章編號：2095-2104（2012）

引言：

代建制最早起源于美國的CM（Construction Manager）模式，為項目業主提供工程管理的服務。后又演化成為Construction Agent at Risk和Construction Agent。通過借鑒發達國家項目管理模式，我國政府投資項目也開始嘗試代建制的管理模式。從2000年開始，代建制試點工作在國內部分城市逐步展開，2004年7月《關于投資體制改革的決定》中，明確提出“對非經營性政府投資項目加快推行代建制”。代建制是一種委托行為，將建設項目的管理工作交由具有專業技術資質和管理能力的法人單位。代建制的應用能夠很好地解決政府“投資、建設、管理、使用”四者不分的問題，從微觀的角度看，代建制有利于貫徹項目管理理念，從宏觀的角度看，代建制能改善國內的項目管理水平，并且有利于提高社會投資效應。

雖然代建制在國內已經試行了很多年，但是在實踐的運用中仍然還存在很多問題。本文是在這樣的背景下，旨在針對代建制存在的主要問題提出一些合理的建議。

代建制理論概述

2.1代建制的概念

根據國家發改委起草、國務院原則通過的《投資體制改革方案》，代建制是指政府通過招標的方式，選擇專業化的項目管理單位（以下簡稱代建單位），負責項目的投資管理和建設組織實施工作，項目建成后交付使用單位的制度。代建期間，代建單位按照合同約定代行項目建設的投資主體職責，有關行政部門對實行代建制的建設項目的審批程序不變。

2.2代建制管理的主要方式

根據項目的不同特點和需求，代建制的方式可以分為以下兩大類：

全過程代建

全過程代建指的是代建單位根據協議，對工程的可行性研究報告的撰寫、初步設計、建設實施至竣工驗收的全過程進行管理。全過程代建中的投資人、代建人和使用人之間的關系相對比較簡單，對代建人的綜合素質要求較高，為代建人的管理提供了更多的自由空間，但是自由過度又可能會導致極端情況的出現――投資非理性化。全過程代建方式通常適用于規模投資和技術難度較小的項目。

（2）兩階段代建

與全過程代建不同，兩階段代建是將項目建設過程分為項目前期代建和實施期代建。

兩階段代建的優點對代建人的綜合素質要求沒有全過程代建的要求高，選擇合適代建人的過程會顯得較為簡單，而且有利于改善全過程代建所導致的極端情況，即能更好地對項目投資進行監控；缺點是管理過程需要投資人的協調，所以對投資人的能力有一定的要求。兩階段代建方式通常適用于投資規模和技術難度較大的項目。

2.3代建制管理模式的實施主體

代建制管理模式有五大實施主體:政府部門、投資方代表、代建單位、工程承包商、使用或運營單位。不同的實施主體有各自不同的責任，政府是投資方的典型代表，負責的是代建單位的選擇，簽訂代建合同之后按照合同條款的規定及時向代建單位撥付建設款項，與此同時還要接受財政部門的審核；工程承包商按照合同負責進行項目的設計和施工，接受代建單位的管理，使用或運營單位最終使用或運營竣工后的項目，并在使用或運營過程中接受政府監管；代建單位負責的是代建項目的管理，項目管理的全過程都會受到投資方代表和使用或運營單位的監管。

代建制存在的問題

代建制的順利運用離不開與外部環境的匹配，同時作為一種管理模式，代建制必須不斷地加以改進，目前存在的問題主要體現在以下幾個方面:

3.1對代建單位缺少資質管理

對代建單位缺乏資質管理是代建制中一個很普遍的問題，目前還沒有對代建單位進行資質管理的專門機構，而且代建單位的市場準入條件也不盡規范。

投資方如地方及部門和代建單位所掌握的信息并不完全一致，在他們之間存在著信息不對稱的情況。由于地方及部門對代建單位的建設管理能力不夠了解，那么在招投標過程中很有可能會引發投資方的逆向選擇，代建實力較差的單位反而獲得了代建的機會。

3.2代建制主體能力和權利保障不足

代建制的項目管理涉及到多種專業技能和素養，如堪察設計、工程施工、工程監理和工程咨詢服務等，對代建單位的要求很高，但目前國內不同行業之間還未形成滲透和交叉的局面。這導致大多代建單位的業務能力狹窄，不利于從事全過程的項目管理。

在項目實施期間代建單位在所執行的是項目法人的職能、這是一種比較新穎的方式，實踐過程中還沒有相配套的法律保障，也無法得到各級政府和部門的認可。這增加了一些不必要的手續，對代建制的實際操作造成了很多困難。

不僅如此，法律關于民事、行政以及刑事責任的規定也不夠清晰，資金撥付方式也不盡不統一。

3.3標準合同文本尚待規范

目前，一些業主單位需要代建服務，為了部門利益，對一些已經交給代建單位管理的項目進行干預，這在一定程度上影響了代建單位的管理成效，同樣會影響他們的積極性。代建制的服務費用也沒有統一規定，偏低的費用不利于吸引代建隊伍的構建和建設管理水平的提高。由于代建制標準合同文本還不夠規范化，導致這些問題一時間難以得到解決。

3.4保證代建制有效實施的其他制度建設落后

(1)投資管理公司產權不明確，導致政府投資項目的尋租問題

由于公有資產的產權歸屬不夠明確，在政府投資項目代建制模式中，政府部門作為投資方負責尋找代建單位時，其中的某些領導為了追逐個人利益利用手中的權力尋租，同代建單位非法交易，這樣他們雙方都獲得了豐厚的利潤，但卻侵蝕了國家和人民的財富。

工程保險、擔保體系不夠完善

代建單位是智力型服務企業，其注冊資本相對于項目投資額來說太少，抵御項目投資風險的實力相當欠缺。一旦出現項目經營運作不善的情況，巨大的賠償金很有可能會導致企業的破產，這使得代建單位和投資方的利益都無法得到保障。

完善代建制的對策

4.1加強資質管理

代建服務是一項智力密集型服務，只有具備了一定實力、經驗、業績及相應

配套資源的代建單位才能保證服務質量。業主和代建單位需要資質管理，業主可以獲得專業服務，代建單位通過資質管理能夠提高在建筑領域的形象與聲譽。

由專業機構進行資質管理，規定代建單位的市場準入條件可以成立政府投資項目代建資格審查委員會，委員會由發改委、財政、建設管理、監察等部門參加。代建單位由企業主管部門或項目管理行業協會推薦，經代建資格審查委員會審定后給予政府投資項目代建資格，并進行系統注冊，建立代建單位管理信息系統，每二年進行一次資格審查工作。只有注冊系統內的代建單位，才有資格參加政府投資項目的投標。

4.2積極培育代建單位并加強其權利保障制度建設

雖然代建制在國內試行已經有些年頭，但這個行業仍然還是一個新興行業，代建市場魚龍混雜，代建單位的水平參差不齊。因此國家應該從促進行業發展的角度出發，加大扶持力度，促進多種專業技能如堪察設計、施工、監理、咨詢的滲透和交叉，鼓勵擁有某種技能的企業向代建單位轉變，從而壯大代建隊伍。

堪察設計、施工企業重組后要建立與全過程項目管理相對應的組織結構，引進國外先進的項目管理方法和手段，完善項目管理體系，從而達到進行代建服務的要求；監理企業通過申請新的資質或者合并重組把建設監理從單一的施工階段的質量、進度、投資控制拓展到項目管理的全過程，進而向代建服務拓展；綜合型咨詢企業向造價咨詢、施工監理領域拓展業務，因此它們有條件把自己的業務向代建服務拓展。

另外，代建管理過程實際上是三方(投資人代表、代建單位、使用單位)為了達到共同目標，相互配合所做的集體努力的過程。因此，在實行代建制過程中，應當以法律法規的的形式明確三方各自職責，這樣才能真正保障代建單位的應有權利，規范各方行為，才能保證整個管理過程的暢通。

4.3規范代建制標準合同文本

目前實行代建制，國內尚無標準合同文本。一些地方政府的規定明確了業主與代建單位的權利和義務，對于代建管理費的收取和撥付、合同、獎懲辦法以及具體的項目變更、代建單位在項目上的配置人員等也有所涉及。

但是總的來看，我國代建制應鼓勵使用三方合同，必須規范標準合同文本。標準臺同文本可以確定代建服務費，完善約束和激勵機制，簡化委托談判過程，明確代建單位實現項目工期、成本控制與質量控制目標的責任及權限，規范業主的行為，確定業主對代建單位進行監督檢查的方式方法。

4.4加強保證代建制有效實施的其他制度建設

（1）強化政府投資管理公司產權約束

一旦明確了產權的歸屬，投資管理公司的出發點就是收益最大化，包括經濟收益和其他收益，例如本單位在代建市場上的品牌效應和聲譽的改善，投資管理單位的非法交易和權力尋租行為也會減少。所以實行代建制時，應盡可能要求政府投資管理公司的產權明晰，從源頭上解決權力尋租問題。

（2）強制實行工程擔保與保險制度

作為智力型服務企業，代建單位所掌握的資金是有限的，與項目投資額度相比更是相差甚遠。因而為了保障業主和代建單位等多方利益，有必要在強化產權約束的基礎上，強制實行工程擔保與保險制度，建立相應的信用保險機制,以充分發揮后者在代建制中的重要作用，從而從源頭上保證合同的正常履行。

參考文獻

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[4]陳志華,成虎,周紅.代建制的風險分析與控制策略[J].經濟問題,2006(04),26.

篇（7）

金融危機的寒流,對于中國的私人股權投資基金來說,可謂福禍相倚:在融資和退出渠道受到擠壓的同時,也為其在中國的發展提供了制度契機。

2008年12月3日,國務院常務會議公布的金融促進經濟發展的九條政策措施(下稱“金九條”)中,首次提出發展“股權投資基金”,拓寬企業融資渠道。在2008年12月8日出臺的《國務院辦公廳關于當前金融促進經濟發展的若干意見》(下稱“金九條細則”)里,更是明確提出要制定股權投資管理辦法。

這是股權投資基金(Private Equity,下稱PE)第一次出現在國務院文件之中。在這之前,“產業投資基金”才是國家部委對這類投資機構的官方稱謂。

名正則言順。近年來由于相關政策法規的不匹配,國產PE的生長顯得異常蕪雜;既有地方政府為主導、發改委批準下的產業投資基金,又有“券商直投”、信托公司模式的變種,更有大量民間私募成立的投資管理公司,各種PE在操作模式、管理理念和投資業績方面千差萬別。

在市場周期的大浪淘沙和“金九條”自上而下的推動作用下,國產PE正迎來規范與提升的關鍵時刻。

“官辦”基金遲滯

2006年底,第一只大型產業基金――渤海產業投資基金成立,此后先后有兩批共九只產業基金試點獲國務院、發改委特批。這十家PE規模動輒達百億元之巨,獲批的融資總規模超過1000億元,成為國內PE界資金條件最好、體制也最復雜的一股力量。

然而,除了渤海基金成功募集60億元并開始運作,其余九只基金在經過了多則一年、少則半年的籌備之后,至今無一能夠完成融資目標,一些基金管理人的選聘亦仍在激烈爭奪之中。

從申報產業基金試點開始,各地政府就上下奔走。如今,面對產業基金的融資難題,基金管理者與地方政府一道,使出渾身解數尋求解決方案。

一方面,各地政府為PE們提供各種注冊、稅收方面的政策優惠,以吸引投資者;另一方面,還調動轄內大型企業或者是投資公司的積極性,為產業基金籌措了相當部分的資金。不過,很多地方政府的投資公司也要求在基金管理公司中占有一定的股權。“官辦”的基因已經深深地植入了產業基金的體內。

在第二批獲特批的五家產業基金中,明確公告出資人的只有中信證券(上海交易所代碼:600030)管理的綿陽科技城產業投資基金。中信證券在其基金管理公司中占67%的股份,并同時向基金出資不超過11億元。中國人壽股份公司首席投資官劉樂飛出任該基金管理公司董事長。

山西煤炭產業基金的主要出資人為山西當地的煤炭企業,其基金管理公司則由三家管理人構成。其中中科招商占40%的股份,光大三山創業投資管理有限公司占15%的股份,山西灝鼎能源投資有限公司占45%的股份。基金管理公司董事長,據稱將由原山西省發改委主任令政策出任。

上海金融產業基金的管理公司,將由上海新國際集團和中金公司各出資50%,而上海新國際以及上海當地企業也會成為重要出資人。

第三批試點的四只基金(水務、城市基礎設施、裝備制造、船舶)尚在草創階段,但其設計帶有過于明顯的產業特征,被業界認為已與PE的本質漸行漸遠。據悉,城市基礎設施基金正與國家開發銀行以及一家保險公司進行接觸,試圖從中募得資金。

相對產業基金的動作遲緩,鼎暉投資管理公司和弘毅投資管理公司設立的人民幣基金已后發先至。2008年夏天,全國社保基金分別向鼎暉、弘毅投資20億元。目前,鼎暉已經募集了41億元人民幣;弘毅也完成了第一輪35億元人民幣的募集,其中有20億元來自社保,15億元來自聯想控股。

鼎暉、弘毅中選,反映了出資人對業績記錄的重視。經過多年的發展,在中國民間已經形成了形形的PE投資機構,惟其規模非常有限。而產業基金雖然規模巨大,但全無業績記錄。鼎暉、弘毅由小到大,先后募集了數只基金,目前旗下管理的資金規模均超過200億元人民幣。

出資人缺位

合格出資人缺位是PE融資難的顯性原因。2008年初,鼎暉和弘毅幾乎同時開始募集人民幣基金。當時很多機構的代表向《財經》記者表示:“有業績的PE已經開始變得挑剔,他們只想找長期、穩健的有限合伙人。”

國際PE一般均采用有限合伙制,基金管理人擔任普通合伙人(General Parnter,下稱GP),全權負責投資管理,并承擔無限責任,其余投資人則擔任有限合伙人(Limited Partner,下稱LP),不參與投資管理,只承擔有限責任。很多PE在融資時,將養老基金、保險公司等機構視為LP的最佳人選,大學投資基金和慈善基金次之,富裕家族和個人因更易受市場波動的影響,并非首選。

然而,中國的合格出資人卻如鳳毛麟角。2007年6月1日《合伙企業法》出臺后,全國各地成立了數千家規模在5億元以下的有限合伙型PE,LP多為民營企業和富裕個人。

據深圳市東方富海投資管理有限公司總裁程厚博介紹,小型合伙制PE的LP多為炒地產和股票的個人或企業,其資金實力極容易受到資本市場變化的影響,現在已經出現了不同程度的流動性問題,有的甚至難以履行對PE的出資承諾。

考慮到資金期限、規模等各種因素,目前中國僅有社保基金、國開行等機構具備投資大型產業基金的實力。保險公司、商業銀行以及大型國有企業投資產業基金,事實上需要有監管層的政策許可。

2008年12月8日的“金九條細則”,在一定程度上放寬了對LP的限制,“穩妥推進保險公司投資國有大型龍頭企業股權,特別是關系國家戰略的能源、資源等產業的龍頭企業股權。”

中國保監會主席吳定富在2008年12月13日參加《財經》年會“2009:預測與戰略”時也表示,未來會把保險資金投資向基礎設施建設、民生社會改造方面傾斜,但前提是要看保險業的風險控制能力,“總的思路是先有制度再放開投資”。

不過,一位國內產業投資基金的管理者對《財經》記者分析,保險公司更傾向于由自己的團隊去操作PE投資,因而短期內保險公司向其他PE投資的可能性不大。

大型國有銀行的資金也是PE追逐的目標。2007年京滬高鐵進行項目融資時,很多銀行有股權投資的計劃,但方案被銀監會否決。“我們的態度是要么做股東,要么做債主,不可能兩邊都占。”一位銀監會的官員對《財經》記者表示,目前產業基金的市場化程度不夠,而且投資周期長、流動性差,現階段不適合銀行投資。

與保險公司運用保險資金投資不同,銀行投資PE則需要占用資本金,所以對PE的回報要求很高。假使委托100億元給PE,就相當于發放1250億元貸款(按照8%資本充足率計算),如果貸款的凈回報率是1%(相當于12.5億元),基金需要有12.5%的回報率才會吸引銀行資金。

上海市政府金融服務辦公室主任方星海極力支持商業銀行為PE出資。他分析,如果從資產配置的角度看,上海銀行業資產總額5萬億元,能投入1%就有500億元的資金;而1%的資金投入對于一家銀行而言沒有太大的風險,因此是完全可行的。“在中國這個環境下,銀行最適合做LP,因為其他機構的(資金)量都很小。”方星海強調。

不過,從目前的情況來看,銀行的資金尚難以出籠,而且中國銀行、建設銀行自己在香港操作的PE有聲有色。國家開發銀行在改制之后成為商業銀行,能否委托PE投資還不得而知。

此外,國資委對大型國有企業的非主業投資管理也比較嚴格。時至今日,主流資金仍未能進入PE領域。

LP和GP的資質,還直接影響到了PE參股企業的退出問題。根據《證券法》,有限合伙制企業不能開立證券賬戶,有限合伙PE參股的企業也難以通過證監會的發行審查。

在很多法律專家眼中,這只不過是“技術性”問題,但一位接近監管部門的人士對《財經》記者道出了自己的擔憂:“有限合伙企業的資金從哪里來?這些資金背后有沒有代持?有沒有管理層的錢?現在有些有限合伙企業不愿意披露。北京銀行的‘娃娃股東事件’讓大家很難堪,監管層不希望類似事件發生。”

一位投資方的資深人士更為尖銳地指出:“目前官僚勢力與金融資本結合得很緊密,這是我們不愿意看到的,我們在出資時也要看管理人的個人背景。”

解放LP?

對于官辦PE來說,即使融資成功、基金設立,也只能說是新問題的開始。由于中國的資本市場處于發展的初級階段,專業化的管理團隊在國有出資人和地方政府之間如何進退,已經成為產業基金面臨的共同問題。

“我們常常說要解放LP。當外資機構決定把錢交給PE管理的時候,實際上已經做出了自己不參與投資決策的準備。”弘毅投資總裁趙令歡表示。然而,在中國,這種傳統還需要培養,尤其是要求國有資金對PE的管理人完全放手異常困難。

全國社保基金理事長戴相龍就曾表達過相關疑慮:“中國的基金管理公司經驗很少,回報紀錄不是很明顯,投資人憑什么要把錢交給你?還要很高的傭金?渤海產業基金只用一個月就募集到了資金,但是傭金、分紅的問題就談了六個月。”

渤海產業基金出資人博弈的結果是,出資人同時入股了基金管理公司,使之變成了一個介乎公司制、信托制之間的“四不像”。

“為什么LP要入股管理公司?主要是因為不放心,希望有知情權。”作為渤海基金出資人之一的國開行人士表示。

在九只正在籌建的產業基金中,亦有部分沿襲了渤海產業基金的模式,管理人由多家機構合資,而且這些管理人多為前期幫助地方政府設計產業基金方案的機構。

“國際上是先有PE團隊,再有投資者出資,但中國的產業基金是逆向操作的。”一位產業基金的投資人稱,“我們都是在地方政府撮合下走到一起的,投資者只能接受參與基金設計的管理團隊。”

市場化未來

隨著2008年以來資產估值跌入谷底,PE在中國的投資進入調整期,新的政策突破也將會陸續出臺。

一個最明顯的標志是,“金九條”化繁為簡,僅以股權投資基金統稱各類從事PE/VC投資的機構,官辦與民營的界限不再分明,凸顯出市場化和專業化的導向。

“對PE來說,信譽是第一生命。如果政府給我一張牌照,允許我募集資金,但是沒有人給我投資,拿了這張牌也沒有用。”弘毅投資總裁趙令歡表示,現在PE剛剛走到這輪經濟周期的一半,再過幾年就會自然形成市場化的概念。

篇（8）

2008年金融危機以后，巴菲特高調購買高盛的股票，美國商業銀行的優先股，大家都是親眼所見。李嘉誠在中國股票市場頂峰時，選擇退出。他們不僅做了，也分享了他們的觀點。我們看到了他們的行動，但是我們相信他們嗎？有可能。我們跟著他們去投資了嗎？未必。一方面，我們認為他們也會有馬失前蹄的時候，這次他們會看走眼。另一方面，我們當時手頭也沒有太多余錢。

巴菲特和李嘉誠能成功，一方面是他們的膽識過人，另一方面是他們的風險承受能力大。有的時候想，曹操和袁紹大戰以前，兩方面的謀士都分析到了各種情況，但是主帥的判斷能力起最后的決定作用。同樣，財經媒體每天都有人在那里頭頭是道地講，但做決定的卻是我們自己。

除了個人的膽識以外，還有個人的風險承受能力問題。巴菲特和李嘉誠做投資決定時，不需要誰同意。如果他們做錯了，他們也沒有生存壓力。這一點，許多投資經理做不到。很多投資經理表現一般，問題就在這里，因為他們承擔不了大的投資風險。所以有人說，投資回報高不高，不在于你有多聰明，而看你有多大風險承受能力。

股票市場的第二種人，是市場中的智者。這種投資人，一般是股票分析師或者是股票基金經理。他們沒有第一種投資者的膽識和資本，只能靠自己的努力和勤奮，提高自己對市場和各種行業的了解，選擇表現不凡的股票。

大的投資公司和基金管理公司，都會有許多這樣的智者。彼得?林奇就屬于這一類投資者。他們兢兢業業地做事，把各個要投資的股票公司的環節搞明白，做到對多錯少，最后取得高回報。這里我們應該認識到，投資也是一門學問，不是念兩本書就可以成為專家的。也要基本功訓練和全時間投入。

或許有人會說，我們就找彼得?林奇那樣的投資經理就好了。這事說起來容易做起來難。米洛（Bill Mill）就是一位天才的基金經理，連續多年取得高于股票指數的回報，但2008年，他管理的基金損失40%，讓人知道他也是個普通人。黎曼兄弟宣布破產的時候，他正在講值得投資黎曼兄弟的股票。林奇管理的基金在他離開以后，一直萎靡不振，至今沒有起色。基金資產銳減。

篇（9）

2007年國務院《關于加快發展服務業的若干意見》，今年國務院辦公廳下發《關于加快發展服務業若干政策措施的實施意見》。這兩個文件為支持服務業企業發展創造了良好的政策環境。

從目前的情況看，境外投資主要分布于服務業（第三產業）企業，具有以下特點：一是金融業中的銀行和非銀行企業積極開展股權和并購投資，二是生產企業在國際市場上初步開始進行以收購各類資源為主的并購投資。這在兩方面均取得初步成績，積累了一些經驗，同時也存在一定的風險。

（一）金融業：銀行和非銀行金融企業聯袂進行股權投資和并購投資

在2007年中國投資有限責任公司對美國私人股權投資基金黑石集團、摩根士丹利；國家開發銀行對英國巴克萊銀行分別進行股權投資之后，今年國內的多家銀行和非銀行金融企業繼續開展股權投資和并購投資。投資對象有資產管理公司和中小銀行，甚至包括歐洲歷史上的老牌銀行。在投資中力求控股或占據大股東地位。

1、多家銀行企業開展股權投資和并購投資

（1）民生銀行投資美國美聯銀行。2008年3月1日，中國銀監會同意民生銀行公司參股美國聯合銀行控股公司，持股比例4.9%。年底前，民生銀行可增持至9.9%。同時享有增持股份至20%的期權。該銀行是一家專為美國本土華人企業以及在大中華區從事業務往來的美國公司提供各項服務的專業銀行，其總部設在美國舊金山。

（2）招商銀行收購香港永隆銀行。2008年5月30日，招商銀行宣布收購永隆銀行，最終報價定為每股156.5港元，為永隆銀行2007年底的凈資產的2.91倍。這是國內銀行第一次標的在40億美元以上直接進行控股權的并購。2008年9月30日，招商銀行股份有限公司與永隆銀行有限公司完成股權交割。根據香港《公司收購及合并守則》的要約收購規定，招商銀行將按每股156.5港元向剩余的股份發起全面要約收購。該銀行在香港已有75年的歷史，擁有35家分行，是香港知名的家族銀行。

招行行長馬蔚華表示，收購永隆銀行有助于招行拓展香港市場，有助于優化招行業務結構，推動經營戰略調整。通過并購招行可獲得多個金融業務牌照，有助于實現混業經營目標。

（3）中國銀行收購法國洛希爾銀行股權。繼7月底低調收購瑞士荷瑞達資產管理公司后，中國銀行公告，出資2.363億歐元（合23億元人民幣）購入法國愛德蒙得洛希爾銀行股份有限公司（“洛希爾銀行”）20%的股份，成為洛希爾家族之后的第二大股東。協議規定，中行獲得參與洛希爾銀行公司治理和經營的相應權力，并向洛希爾銀行委派兩名董事。

2、非銀行金融企業股權投資和并購投資

（1）中國平安收購比利時富通投資管理公司。2007年11月，中國平安人壽保險股份有限公司投資18.1億歐元，購入富通集團4.18%的股票，后又增持至4.99%。2008年4月2日，中國平安與富通集團旗下的富通銀行簽署《諒解備忘錄》，擬以21.5億歐元收購富通銀行擬出售富通投資管理公司全部已發行股份的50%。

（2）中國人壽投資Visa1%股權。2008年3月20日，創造美國歷史上最大IPO的Visa公司（V.NYSE）股票在紐約股票交易所上市交易。中國人壽投資3億美元成為其最大的中資戰略投資者。

以上案例表明，我國的銀行、非銀行金融機構，正在抓住美國次貸危機演變成全球金融危機的所帶來的機遇，大步走出國門，進入國際金融市場。雖然截止目前，所有股權投資和并購投資均出現投資浮虧，但我國的金融機構不應該停止前進的步伐，應在不斷總結經驗的前提下，繼續實施穩健的投資策略。

（二）生產業企業進行股權投資和并購投資

生產企業有狹義和廣義之分。狹義的生產企業的概念，由美國經濟學家布朗寧和辛格曼于1975年對服務業進行分類時提出。是指為保持工業生產過程的連續性、推動技術進步提高生產效率和產業升級而提供服務的企業。生產業是從制造業內部的生產服務部門獨立發展起來的新興產業。其有別于一般服務業的是其本身向制造業提供中間服務，而并不直接向消費者提供獨立的服務。

生產企業可分為兩大類，一類是針對特定的生產環節而提供服務；另一類是提供整體性全流程服務，即從資源開發始，直至售后服務為止。該類企業的代表是中鋼集團。

生產業企業對外投資具有以下的特點，一是偏重資源類企業的收購，二是力求控股，并在收購完成后爭取退市。三是即便為單純的股權投資，也要爭取大股東地位并派出董事。

1、收購資源類企業。該類收購重點在于礦產類資源，一是生產企業聯手制造業企業共同收購，二是生產企業的單獨收購。

（1）五礦集團聯手江銅集團成功收購加拿大北秘魯銅業。2008年1月底，兩中國企業宣布，已收購了加拿大北秘魯銅業公司（NPCC）95.92%的股權，收購價約4.37億加元。

（2）生產企業中鋼集團收購澳大利亞鐵礦資源類企業中西部公司。2008年3月14日，中鋼集團以每股5.6澳元現金直接向中西部公司投資者發出“敵意收購要約”（總價12億澳元以上）；4月29日，中鋼提高報價13.9%，以6.38澳元/股收購中西部公司（總價13.6億澳元），獲董事會首肯。至9月15日的收購要約到期后，中鋼集團正式完成了對澳大利亞中西部公司的收購。目前，中鋼持有中西部公司的股份達到98.52%。

2、通過控股收購，發展壯大企業。

（1）中海油服收購挪威AWO公司。中海油服2008年7月8日宣布，以總共約127億挪威克朗（約25億美元）的對價，向挪威石油鉆探承包商（AWO.OS）發起現金收購要約，收購其100%股權。此交易完成后，中海油服將建立世界第8大鉆井船隊，總共擁有34個運營鉆井平臺（包括雙方在建的鉆井平臺）。

（2）中化國際收購新加坡GMG51%股權。中化國際公告，公司全資子公司中化國際（新加坡）有限公司收購新加坡（GMG）51%股權所涉及的交割及股權過戶手續已全部完成。本次收購的總對價為2.6798億元新幣。GMG公司是集天然橡膠種植、加工、銷售一體化的綜合運營商，業務范圍覆蓋非洲、歐洲、亞洲以及北美洲。

3、股權投資。該類可視為比較單純的投資，不要求控股，但爭取大股東地位，有權派出董事。

（1）中國鋁業投資力拓。中國鋁業公告，截至2008年2月1日，已聯合美國鋁業公司，獲得力拓公司的英國上市公司12%的股份，交易總對價約140.5億美元，是中國企業歷史上規模最大的一筆海外投資。這也是全球迄今為止最大的礦業并購案。公司表示，將擇機增持力拓股份。

（2）中糧集團投資美國最大的豬肉加工企業史密斯菲爾德公司（SFD）。2008年6月30日，SFD宣布，向中糧集團出售700萬股股份，占其總股份的4.95%。中糧董事長寧高寧進入公司董事會。這是中國最大的農貿加工企業首次參股美國企業。SFD是美國最大的生豬養殖、豬肉加工和銷售企業，占有美國豬肉市場25%的份額。中資上市銀行所持雷曼兄弟和兩房債權一覽銀行雷曼兄弟債券雷曼兄弟金額(萬美元)兩房債券兩房債券金額(億美元)各種次級債(億美元)截止2008年6月底

建設銀行債券19140債券32.5

工商銀行債券15180債券21.71

中國銀行債券7562債券106.37(9月底減至75億)69.05

交通銀行債券7002債券

招商銀行15.84

銀行貸款與債券金額(萬美元)

中國銀行貸款5320

招商銀行債券敝口7000

興業銀行風險敝口3360

中信銀行風險敝口7600

二、境外投資風險評估

從已掌握的資料分析，我國境外投資尚處于低風險階段，已產生的浮動虧損也是可承受的。銀行和非銀行金融機構暫時的浮動虧損從長期看，產生利潤的機遇大于虧損的風險。同時，在開展境外投資過程中，各投資主體已經相應的采取了預防性措施。

這里需要指出的是，在不考慮市場系統風險的前提下，我國境外投資的風險在技術層面，主要表現為時機的把握和投資對象的選擇方面尚有不足之處；而在制度層面因存在因為中美市場開放程度不對等而帶來的風險更大。

（一）已經采取的風險控制措施

1、國家開發銀行決定增持巴克萊銀行被監管部門否決。今年6月27日，巴克萊銀行公告增資1.5億新股。國開行也宣布增持英國巴克萊銀行股份。然而，國家開發銀行增持巴克萊銀行股份的決定因受到有關部門的反對，而被監管部門否決。主要考慮兩個因素，一是即有投資產生浮虧。二是對美國次貸危機深化、擴大之勢仍難以把握，態度趨于謹慎。

2、民生銀行為預防風險分步增持美國聯合銀行股份。民生銀行董事會秘書毛曉峰認為，目前美國聯合銀行的市盈率在6倍左右，股價大大低于凈資產，民生銀行正在等待合適的進入時機。在考慮收購的時候已經想到會出現兩種情況，第一是經濟形勢持續向好，美國聯合銀行股價上漲；另一種就是經濟形勢惡化，其股價下跌。出于技巧上的考慮，我們選擇分三步走的策略。

3、中國平安為投資比利時富通投資管理公司制定的保險措施。雙方約定，對于富通投資管理公司擁有的次級貸款衍生債券品種的潛在損失，如果發生則由富通銀行單方面承擔。

10月2日，中國平安宣布鑒于目前的市場環境及狀況，估計成交的先決條件無法完全滿足。經雙方友好協商，終止有關中國平安收購富通集團下屬資產管理公司股權的協議。

4、投資風險集中于銀行和非銀行金融企業。目前看，已形成的投資風險集中于銀行和非銀行金融企業，而生產企業進行的股權和并購投資，風險則很小。如中鋼集團收購澳大利亞中西部礦業公司就是一項很好的低風險投資。類似的投資還有五礦集團聯手江銅集團成功收購加拿大北秘魯銅業及中海油服收購挪威AWO公司。

（二）初步的分析

初步分析中資企業境外投資存在以下問題，時機選擇上并非底部區域；投資對象上迷信美國五大投行；企業有急于擴張經營規模之嫌。

1、時機選擇并非底部區域。2007下半年，在美國爆發次貸危機之后，即有非銀行金融機構，中國投資有限責任公司對美國私人股權投資基金黑石集團、摩根士丹利投資銀行的股權投資；然后有國家開發銀行對英國巴克萊銀行進行的股權投資。

2008年又有民生銀行投資美國美聯銀行，招商銀行收購香港永隆銀行和中國銀行收購法國洛希爾銀行股權。非銀行金融機構有中國平安保險公司收購比利時富通投資管理公司和中國人壽保險公司投資美國Visa1%股權兩個案例。

事后分析，上述股權投資和并購投資，稍嫌過早。如果能在時機的把握上延后一些時間，所提條例更高一些，或可得到更優厚的條件。與中資金融機構急于出手不同是日資金融機構的表現。2008年9月22日，日本三菱日聯銀行對外宣布，收購摩根士丹利10-20%的股權，交易金額最高可達90億美元。可以看出，日資金融機構在電動機的把握上好于我們，他們將可獲得更好的收購條件。

2、投資對象選擇存在一定的盲目性，迷信美五大投行。美國的投資銀行一直是我國發展投資銀行的榜樣。2007年下半年次貸危機爆發不久，美國花旗、瑞銀、美林和摩根士丹利等美歐大型銀行和非銀行金融機構，因投資次貸發生虧損，造成資本金下降，影響到資本充足率，被迫急需尋求資金注入。此時，中國投資有限責任公司抓住機會決定向摩根士丹利進行股權投資，并且一步到位。事后分析，如果實施分步投資，則現在將處于主動地位，可在低位繼續投資。同時，工商銀行、建設銀行、中國銀行和交通銀行則較多的購買了雷曼兄弟投資銀行發行的債券。

上述現象說明在投資對象的選擇上存在對美國五大投資銀行的迷信，并導致在投資對象的判斷上有一定的盲目性。

3、銀行和非銀行金融企業有急于擴張經營規模之嫌。受到良好政策環境的支持，各企業在缺乏經驗的前提下，擴張步伐稍快，以致于在投資時機和對象的選擇上出現一些問題。

（三）制度性風險：中美市場開放程度不對等帶來的投資風險

我國開展境外投資，最大的風險不在于市場風險，而在于制度層面。即市場開放不對等而帶來制度風險。這一風險尤其表現在美國市場。

1、安全審查規定導致不對等的市場開放，放大投資風險。美財政部外國投資委員會（Cfius）規定，收購美國企業股權大于10%的外國投資需進行國家安全調查；低于10%則自動免于調查。最近，美財政部正在考慮制定更加嚴格的法規，并于4月22日公布了外資對美國本土企業投資安全的新提案。新提案規定，外資對美本土企業投資的某項交易，即使所購股份不足10%，也不能自動免除外國投資委員會的審查。這與歐盟市場相比尤其顯得封閉。而在我國，對外資銀行投資的相應規定是不超過20%。

受此限制，我國基金中司對美國黑石集團和摩根士丹利的投資，之所以低于10%，是為了避免安全調查以提高效率。這樣做，雖然提高了效率和投資安全的保障（享有利益補償的優先權），但也失去了在公司管理方面相應的發言權。應該說，這并非中司的本來意愿，而是被迫接受的非意愿投資行為。由于受這一規定的限制，中司無法在市場上低價繼續購買摩根士丹利和黑石集團的股票，從而放大風險。所謂放大風險有兩層含義，一是放大了浮動虧損，二是將來既使贏利也很少。

篇（10）

面臨近年來我國日趨嚴重的人口老齡化問題，政府的社會養老負擔日益加重。作為養老制度“第二支柱”的企業年金，即企業補充養老保險是否能夠發揮其顯著的重要性尤為重要。建立企業年金的主要目標之一是實現理想的年金投資收益，進而保障雇員的個人賬戶基金積累能夠有效的保值增值，在其退休后有足夠的資金維持現有的生活狀況。從根本上來說，要想使企業年金真正發揮它的作用，其戰略重點應放到企業年金的投資管理上來。選擇一個明確的、專業的投資管理人，直接決定企業年金基金的投資收益狀況和企業年金的管理成本。

一、我國企業年金市場信托委托模式及相互關系

我國企業年金市場主要牽涉六方，即受益人、委托人、受托人、托管人、賬戶管理人、投資管理人。對于六方的身份資格和相應關系，根據2004年我國頒布的《企業年金試行辦法》和《企業年金基金管理試行辦法》中的相關規定，我國企業年金的受益人是參加企業年金計劃并享有受益權的職工；委托人為企業與職工；受托人是企業成立的企業年金理事會或者符合國家規定的法人受托機構；托管人是受托人選擇的具有資格的商業銀行或專業托管機構；賬戶管理人是受托人委托的具有資格的企業年金賬戶管理機構；投資管理人是受托人委托的具有資格的投資運營機構。

二、我國企業年金投資管理存在的問題

1.企業年金計劃實施呈現行業化特點，籌資渠道有限

由于受到種種政策性的限制，能夠回應企業年金計劃的企業并不多，目前我國企業年金主要集中在電力、金屬、石油、鐵道、民航等大型國有企業的企業保障計劃中。由于企業年金計劃在投資管理過程中所需要的管理成本相對較高，因此中小型企業參與企業年金計劃的積極性并不高，從全國來看，企業年金基金籌資渠道有限。

2.投資方式單一，投資收益率低

一方面，我國的資本市場與發達國家相比還不夠成熟，加之政府對投融資的相關限制，使得用于企業年金投資的方式單一。另一方面，我國施行企業年金計劃的企業大多數采取在企業內部設立投資管理委員會或相應的投資管理部門，對企業年金進行直接的投資管理，其絕大部分的基金投資方式為流動性較好、收益率穩定的銀行存款和政府債券等。

3.企業掌握投資決策權，員工缺乏自

現階段我國企業年金機制還不夠完善，企業員工年金個人賬戶中的資金由企業全權進行投資管理，對于全體員工這個整體來說，投資渠道的單一化和一致性容易形成企業年金的系統風險。員工沒有權利去決定自己賬戶的投資方式，因而一旦發生投資風險，企業則必須承擔全部責任。

4.投資風險補償機制不夠完善

對于由于投資失敗所導致的企業虧損和赤字，企業應建立相對完善的風險補償機制，如設立風險基金用來彌補由于投資失敗帶來的財務影響，保障員工的切身利益。

三、確定合理投資管理人的可行性方法

作為企業年金的投資管理人，其基金的投資計劃和投資收益結果直接與企業年金計劃的受益人緊密相聯。受益人的切身利益基于投資管理人對于企業年金的各種投資管理計劃和各種投資組合的運作。因此，在選擇企業年金基金投資管理人時企業通常從兩方面考慮：

1.投資管理人角度（即確定投資管理人的依據）

投資管理人所管理的資產應當具有一定的規模。在選擇企業年金基金要想成功的運轉起來并能夠進行有效的投資，在一定的程度上依靠投資管理人雄厚的資產規模，雄厚的資產規模能夠確保基金在投資運營過程中的后續流動性，并且能夠使基金及時、靈活的周轉。在投資不利的情況下有效的降低投資失敗的風險。同時，在積累豐富經驗的基礎上，良好的投資管理公司應具有專業的風險管理技術人員進行業務的實際操作，組成一個比較專業的投資管理、運營團隊，實現合理的人力、物力資源配置。

2.企業自身角度

由于施行企業年金計劃的企業各自的經營狀況、業務性質、經濟條件、員工構成、資本類型都不盡相同，因此應該從綜合的角度來具體分析不同企業年金基金的投資管理方式，選擇合適的投資管理人，筆者認為可以重點從以下三點考慮：企業類型及經營業務性質，考慮確定投資管理人時應該選擇投資運營風險小、投資收益穩定為特點的投資管理人；企業的資本結構，不同的企業類型和經營業務的性質直接決定了該企業的資本結構。例如對于債權類企業應該首先考慮投資的安全性，可以從不同投資管理人方案中選擇多種類型的投資組合，使其風險相抵，同時結合不同投資管理人的特點，選擇適合本企業發展的投資管理服務；要確定合理的投資管理人，制定相應的基金投資計劃，首先要分析企業員工年齡結構和其相應的風險偏好。我國企業年金目前還沒有允許企業員工自行決定投資決策權的相關規定，因此，需要企業統一針對不同員工的群體特點來確定合適的投資方案。如，對于年輕的員工群里來說，基于年齡特點，年金積累時間長，風險的承受能力也相對較強，因此企業可以適當考慮風險較大、投資收益率較高的投資組合。

通過對目前明確我國企業年金信托委托模式及其相互關系，分析我國企業年金投資管理所存在的問題，比較各類投資管理人特點、分布及優劣勢，指出針對企業在確定投資管理人時應該從不同兩方面考慮的因素，最終根據各自不同的需求和特點來選擇相應的投資管理人。

參考文獻：

篇（11）

通過對企業總經理李寶宇的采訪，記者了解到，西安微云是專注于金融產業信息化方面的軟件公司。今年，西安微云了面向小微金融機構的產品――金小二。

為什么產品起了這樣一個名字？李寶宇解讀說：“金小二，顧名思義，就是為金融業提供信息化服務的店小二。特別是目前蓬勃發展的各類小微企業，包括投資管理公司、投資咨詢公司、擔保公司、小貸公司等，金小二就是為小微金融機構提供信息化專業服務的得力助手。”

聚焦小微金融機構

談到選擇小微金融機構為主要服務對象的原因，李寶宇列舉出一串數字：2012年，中國金融行業信息化投入490億元，其中銀行是金融業IT投入的主體，占比為72%，緊隨其后的是證券、保險、基金、信托等，而數量眾多、發展迅猛的民間投資公司的IT投入額則少到幾乎可以忽略不計。

究其原因，李寶宇認為，一方面，多數IT企業把精力和重心投入到大型金融機構，另一方面，民間小微金融機構的管理和運營水平千差萬別，大多數還做不到像銀行那樣的標準化內控，需求未得到完全激發。這就導致目前為止，國內還比較欠缺專業服務于小微金融的IT公司。

李寶宇說：“西安微云推出金小二產品系列，就是立足于為廣大民間投資公司提供標準化的信息化解決方案，促進企業運營，助力企業發展。金小二產品系列，主要包括三大系統：一是規范企業內部經營管控的金小二投資管理系統，二是拓展企業外部市場營銷的金小二P2P互聯網營銷平臺，三是移動互聯方面的金小二微信應用。”

信息技術是發展原動力

隨著互聯網金融時代的到來，金融業在技術日益革新的背景下衍生出諸多創新型商業模式。其中，大數據、云計算等都是和小微金融機構息息相關的話題。